Parce qu’elle est sensée refléter le risque de faillite d’une entreprise, d’un État ou d’une collectivité locale, la notation revêt une grande importance pour les émetteurs africains et pour la communauté des investisseurs. Dans la plupart des cas, une entité qui écope d’une note dégradée voit ses taux d’intérêt partir à la hausse. Emprunter coûte alors plus cher. C’est le cas pour nombre d’émetteurs africains. Analyser la concurrence internationale permet de cerner les vrais défis que doivent relever les agences de notation africaines.
1. Profil de la concurrence internationale
Le marché de la notation au niveau mondial est gigantesque et structuré. Pour l’Afrique, définir la taille de la concurrence internationale passe inévitablement par l’analyse des profils des trois majors que sont Standard & Poor’s (S&P), Moody’s et Fitch.
S&P – Leader mondial de la notation en termes de taille et de chiffre d’affaires, S&P est né de la fusion en 1941 de Poor’s et Standard Statistics. En plus de la notation, S&P est créateur de l’indice S&P 500 et fournisseur de bases de données. En 2008, l’agence comptait 8500 salariés, 1400 analystes avec 20 pays couverts et 280 000 entités notées dans une centaine de pays. S&P est la propriété de l’éditeur américain McGraw-Hill Companies.
Moody’s – Introduit en Bourse en 1928, Moody’s est devenu la propriété de D&B de 1962 à 2000, année où elle retrouva son indépendance et rentra en Bourse. En 2008, Moody’s comptait 3500 salariés, 1000 analystes, 29 pays couverts, 100 000 émetteurs souverains (Etats), 5500 entreprises, 29 000 emprunteurs publics (entreprises publiques et collectivités locales) et 96 000 produits structurés. Moody’s est détenu à hauteur de 13% par Warren Buffett, le plus grand investisseur au monde.
Fitch Ratings – En 1989, l’agence comptait 47 collaborateurs, 10% moins que Moody’s et S&P, lorsqu’elle est fut recapitalisée par Russell Fraser qui développa l’activité des financements structurés. En 1996, l’agence est rachetée par Fimalac. En 1998, elle fusionne avec IBCA pour donner naissance à Fitch Ratings. En 2008, la nouvelle structure compte 2361 salariés, 1322 analystes, 154 000 entités notées (hors Etats). Fitch appartient pour 20% au groupe Hearst et en majorité à la holding française Fimalac fondée par Marc Ladreit de Lacharrière.
Comment les « Big Three » se partagent le marché ? Sur 2,8 millions supervisées par la SEC aux Etats-Unis, Standard & Poor’s a raflé 1 190 500 ratings (soit 42.2%) ; Moody’s : 1 039 187 ratings (soit 36.9%) et Fitch : 505 024 ratings (soit 17.9%). Ensemble, ces trois majors totalisent 95% des revenus du secteur d’où notre analyse comparée avec les « Big Four » de l’audit financier et comptable (*). Les 7 agences suivantes réalisent 81, 955 ratings soit 2,9% : A.M. Best (créée en 1899), DBRS (créée en 1976), Japan Credit Rating Agency (créée en 1985), Rating and Investment Info (créée en 1986), Egan-Jones Ratings (créée en 1995), Morningstar Credit Ratings (créée en 2001) et Kroll Bond Rating Agency (créée en 2011).
2. Quelle stratégie pour les agences africaines?
En Afrique comme ailleurs, les agences de notations sont avant tout des entreprises en quête de profits. Aux Etats-Unis, 90% de leur chiffre d’affaires provient des commissions facturées aux entités notées. A titre d’exemple, les commissions de S&P pour noter les Etats vont de 60 000 à 100 000 USD et de 2500 à 350 000 USD pour les collectivités locales. Une entreprise de grande taille verse en moyenne 85.000 USD au début du processus de notation en plus d’un abonnement de surveillance dont le coût moyen s’élève à 40. 000 USD environ.
En Afrique, les chiffres restent confidentiels (pas si transparents ?) et les rares professionnels du secteur déclarent proposer des tarifs adaptés aux budgets des entreprises locales, ce qui pose la question de l’indépendance quand on sait qu’un analyste multispécialiste de haut niveau coûte cher et qu’il en faut plusieurs pour constituer une agence de notation crédible. Rappelons qu’en 2008, S&P comptait 1400 analystes, contre 1000 pour Moody’s et 1322 pour Fitch Ratings. Pour nombre de dirigeants africains et étrangers, ces majors sont « too big to fall », contrairement aux petites agences de notations locales dont l’espérance de vie se confond très souvent avec celle de leur promoteur. De plus, les grandes agences ont adopté un système de notation à l’échelle nationale, ainsi qu’une notation spécifique aux pays en développement qui affaiblit le positionnement par trop local des agences africaines.
Notre avis est que, pour avoir une influence suffisante sur les marchés et un impact positif réel sur les acteurs économiques locaux, les agences africaines devront nécessairement atteindre une taille critique. A défaut, elles seront au pire laminées, aux mieux rachetées.
Depuis 2000, en effet, les « Big Three » rachètent leurs concurrents internationaux à tour de bras pour maintenir leur oligopole sur l’industrie de la notation mondiale. Pour la seule période 2006-2008, on peut citer les acquisitions par S&P de Imake Consulting et des américaines ABSXChange et Clarifi ; les acquisitions par Fitch de Reoch Credit Ltd (Royaume Uni) et GSCS (Dubaï) ; ainsi que les acquisitions par Moody’s de CRA Rating (République Tchèque), Wall Street Analytics (Etats-Unis), PT kasnic Credit Rating (Indonésie), ENB Consulting (Royaume Uni), Fermat International (Belgique) et CA-Ratings (Afrique du Sud).
Tout bien considéré, la notation est une nécessité pour l’Afrique et un défi pour les juniors africains. Elle est nécessaire à la santé financière des émetteurs et à la sécurité des investissements ; elle est un défi en termes de moyens humains et financiers. C’est l’alchimie de ces paramètres face à la concurrence qui dessinera le visage de la notation en Afrique dans les années à venir.
Par Guy Gweth
11 novembre 2011
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(*) Entre 2003 et 2009, Ernst & Young, KPMG, Deloitte et PricewaterhouseCoopers ont vu leur part de marché passer de 88% à 91% en valeur (honoraires), et de 73% à 82% en volume (mandats) sur les comptes des entreprises du CAC 40.
Synthèse de la communication donnée le 10.11.11 à l’ESCP Europe au profit de l’African Business Club par Guy Gweth, Conseil en intelligence économique et stratégique, Knowdys
